Концепции финансового менеджмента. Основные базовые концепции финансового менеджмента

Поскольку в условиях рыночной экономики существует большое многообразие инвестиционных финансовых инструментов, у предпринимателя всегда есть возможность выбора между различными объектами вложения капитала, связанными с разным уровнем риска и нормы доходности.

Концепция стоимости капитала — величина, отражающая среднюю стоимость капитала компании, используется при оценке будущих денежных потоков и характеризует минимально приемлемый уровень доходности инвестированного капитала, который должна обеспечить компания, чтобы не уменьшить свою рыночную стоимость.

Любая финансово-экономическая деятельность требует постоянных вложений капитала. Стоимость капитала представляет собой цену, которую компания платит за его использование, т. е. годовые расходы по обслуживанию задолженности перед инвесторами и кредиторами.

Как правило, инвестируемый капитал складывается из нескольких различных источников, каждый из которых имеет для предприятия определенную цену (проценты по кредитам и займам, дивиденды акционерам и пр.). Общая цена всего капитала складывается из стоимостей отдельных его составляющих. Заемный капитал обычно обходится дешевле, чем собственный, поскольку связан с меньшим риском. Однако сильное увеличение доли заемного капитала может отрицательно повлиять на , в результате чего понизится рыночная стоимость акций предприятия. Добиться оптимального соотношения между стоимостью капитала и стоимостью акций компании — одна из важнейших задач финансового менеджмента.

Концепция эффективности рынка — обладает свойством эффективности, если он дает адекватную оценку обращающимся на нем активам.

Таким образом эффективность рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и равной доступности имеющейся информации всем участникам рынка. На эффективном рынке никакой инвестор не может получить повышенный, по сравнению со среднерыночным, доход за счет имеющейся у него дополнительной информации. Цены на рыночные инструменты соответствуют ожидаемым по ним денежным потокам, любые отклонения достаточно быстро выравниваются.

В теории финансового менеджмента выделяют три формы эффективности — слабую, умеренную и сильную.

При слабой форме эффективности текущие рыночные цены полностью отражают всю информацию, содержащуюся в прошлых изменениях цен. Это означает, что анализ динамики цен не дает инвесторам никаких преимуществ и не позволяет получать повышенную прибыль.

На умеренно эффективном рынке текущие цены отражают изменение цен в прошлом, а также всю имеющуюся равнодоступную информацию. В этом случае не имеет смысла (в плане получения повышенного дохода) не только анализ ценовых трендов, но и аналитическая обработка имеющейся на рынке информации.

Большое количество проведенных исследований подтверждает, что важнейшие рынки ценных бумаг в основном находятся в состоянии слабой или умеренной эффективности.

Сильная форма эффективности (полная эффективность) подразумевает, что рыночные цены полностью отражают всю информацию,получение повышенных доходов невозможно.

Данное соображение учитывается инвесторами при выборе объектов вложения капитала и лежит в основе ряда портфельных теорий (CAPM, APT). В то же время ни один из существующих на данный момент не может быть назван эффективным в полной мере.

Концепция агентских отношений — под агентскими отношениями в финансовом менеджменте подразумевают отношения между акционерами (владельцами) компании и менеджерами, а также между акционерами и кредиторами.

Дело в том, что в определенных ситуациях названные группы лиц могут иметь разные цели, что создает потенциальный конфликт интересов, например, при принятии решений, обеспечивающих сиюминутную прибыль или рассчитанных на перспективу. Для ограничения возможности принятия управленческих решений в ущерб интересам акционеров компании вынуждены нести так называемые агентские издержки, которые являются объективным фактором и учитываются в управлении финансами предприятия.

— смысл данной концепции заключается в том, что менеджеры или владельцы предприятия могут в определенных случаях обладать информацией, недоступной остальным участникам рынка, и использовать ее для получения повышенного, по сравнению со среднерыночным, дохода.

Считается, что в разумных пределах асимметричность информации является необходимым условием существования фондового рынка.

Принципы финансового менеджмента

Применение принципов финансового менеджмента в российской практике стало возможным с развитием в России сферы банковских услуг, фондовых рынков, появления разнообразных финансовых инструментов, что предоставляет предпринимателям возможность широкого выбора объектов вложения капитала и источников привлечения средств.

Понятия «финансовый инструмент», «финансовый актив» и «ценная бумага» часто отождествляются, поскольку в основе большинства финансовых инструментов лежат ценные бумаги, или же данные инструменты представляют собой непосредственно ценные бумаги, торговля которыми осуществляется на финансовом рынке. Основные свойства финансовых активов — наличие рыночной стоимости и ликвидность.

Согласно международным стандартам бухгалтерского учета под финансовым инструментом понимается любой контракт, по которому происходит одновременное увеличение финансовых активов одного предприятия и финансовых обязательств долевого или долгового характера другого предприятия

К первичным финансовым инструментам относятся кредиты и займы, акции и облигации, кредиторская и дебиторская задолженность по текущим операциям. Вторичные или производные финансовые инструменты (деривативы) — это финансовые опционы, фьючерсы, форвардные контракты, свопы.

В основе производных финансовых инструментов всегда лежит некий базисный актив (товар, акция, облигация, вексель, валюта, фондовый индекс), цена которого и определяет цену производного инструмента. Операции, совершаемые с ними, главным образом имеют целью страхование валютных рисков, получение спекулятивного дохода или придание дополнительной привлекательности первичному (базовому) активу.

Ценная бумага — это документ установленной формы и обязательных реквизитов, содержащий набор имущественных прав. Ценная бумага является специфической формой капитала, представляющей не сам капитал, а право на него.

На российских финансовых рынках обращаются следующие основные виды ценных бумаг, непосредственно затрагивающих деятельность большинства коммерческих предприятий: акции, государственные облигации, корпоративные облигации, векселя, чеки, депозитные и сберегательные сертификаты.

Основные концепции финансового менеджмента

Концепция — определенный способ понимания и трактовки явления; в финансовом менеджменте это способ определения понимания, теоретического подхода к некоторым сторонам и явлениям финансового менеджмента.

В основных концепциях финансового менеджмента выражается точка зрения на отдельные явления финансовой деятельности, определяется сущность и направление развития этих явлений.

Основные концепции финансового менеджмента:

концепция денежного потока;
концепция компромисса между риском и доходностью;
концепция стоимости капитала;
концепция эффективности рынка;
концепция асимметричной информации;
концепция агентских отношений;
концепция альтернативных затрат.

Концепция денежного потока применяется в рамках анализа инвестиционных проектов, в основе которого лежит количественная оценка связанного с проектом денежного потока; предусматривает: а) идентификацию денежного потока, его продолжительность и вид (ординарный/неординарный); б) оценку факторов, определяющих величину его элементов; в) выбор коэффициента дисконтирования, позволяющего сопоставить элементы потока, генерируемые в различные моменты времени; г) оценку риска, связанного с данным потоком, и способ его учета.

Концепция компромисса между риском и доходностью - предполагает достижение разумного соотношения между риском и доходностью; получение любого дохода в бизнесе чаще всего сопряжено с риском. Связь между этими двумя характеристиками прямо пропорциональная: чем выше требуемая или ожидаемая доходность, т.е. отдача на вложенный капитал, тем выше и степень риска, связанного с возможным неполучением этой доходности; верно и обратное.

Концепция оценки стоимости капитала имеет ключевое значение в анализе инвестиционных проектов и выборе альтернативных вариантов финансирования деятельности компании. Каждый источник финансирования имеет свою стоимость, например надо платить проценты за банковский кредит. При большом выборе источников финансирования менеджер должен выбрать оптимальный вариант.

Концепция стоимости капитала — предусматривает определение минимального уровня дохода, необходимого для покрытия затрат по поддержанию данного источника финансирования и позволяющего не оказаться в убытке. Принятие решений и выбор поведения на рынке капитала, равно как и активность операций, тесно связаны с концепцией эффективности рынка.

Концепция эффективности рынка ценных бумаг учитывает быстроту отражения информации о рынке ценных бумаг на их ценах, степень полноты и свободы доступа всех участников рынка к информации. Предположим, на рынке, находившемся в состоянии равновесия, появилась новая информация, что цена акций некоторой компании занижена. Это приведет к немедленному повышению спроса на акции и последующему росту цены до уровня, соответствующего внутренней стоимости этих акций. Насколько быстро информация отражается на ценах — характеризует уровень эффективности рынка. Степень эффективности рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и доступности информации участникам рынка.

Выделяют три формы эффективности рынка: слабую, умеренную и сильную.

В условиях слабой формы эффективности текущие цены на акции полностью отражают динамику цен предшествующих периодов, т.е. потенциальный инвестор не может извлечь для себя дополнительных выгод, анализируя тренды. Иными словами, анализ динамики цен, каким бы тщательным и детализированным он ни был, не позволит «обыграть рынок», т.е. получить свсрхдоходы.

Итак, в условиях слабой формы эффективности рынка невозможен более или менее обоснованный прогноз повышения или понижения курсов на основе статистических данных о динамике цен.

В условиях умеренной формы эффективности текущие цены отражают не только имевшиеся в прошлом изменения цен, но и всю равнодоступную участникам информацию. С практической точки зрения, это означает, что аналитику не нужно изучать статистику цен, отчетность эмитентов, сводки специализированных информационно-аналитических агентств, в том числе и прогнозного характера, поскольку вся подобная общедоступная информация немедленно отражается на ценах.

Сильная форма эффективности означает, что текущие цены отражают не только общедоступную информацию, но и сведения, доступ к которым ограничен. Если эта гипотеза верна, никто не сможет получить сверхдоходы от игры на акциях, даже инсайдеры (т.е. лица, работающие в организации-операторе финансового рынка и(или) в силу своего положения имеющие доступ к информации, являющейся конфиденциальной и способной принести им выгоду).

Концепция асимметричной информации заключается в том, что отдельные категории лиц могут владеть информацией, недоступной в равной степени всем участникам рынка. Носителями конфиденциальной информации чаще всего выступают менеджеры и отдельные владельцы компаний. Каждый потенциальный инвестор имеет собственное суждение по поводу соответствия цепы и внутренней стоимости ценной бумаги, базирующееся на убеждении, что именно он владеет некоторой информацией, возможно, недоступной другим участникам рынка.

Концепция агентских отношении предусматривает нивелирование групповых интересов конфликтующих подгрупп управленческих работников и интересов владельцев компаний. По мере усложнения форм организации бизнеса крупным фирмам в той или иной степени присущ разрыв между функцией владения и функцией управления и контроля, владельцы компании вовсе не обязаны вникать в тонкости текущего управления ею. Интересы владельцев компании и ее управленческого персонала могут не всегда совпадать. Это связано с анализом альтернативных решений, одно из которых обеспечивает сиюминутную прибыль, а второе — рассчитано на перспективу.

Концепция альтернативных затрат предусматривает оценку альтернативных вариантов возможного вложения капитала, использования производственных мощностей, выбора вариантов политики кредитования покупателей и т.д. Например, концепция альтернативных затрат проявляется при организации систем управленческого контроля. С одной стороны, любая система контроля стоит определенных денег (т.е. связана с затратами, которых в принципе можно избежать); с другой стороны, отсутствие систематизированного контроля может привести к гораздо большим потерям.

Знание сущности концепций, их взаимосвязи необходимо для принятия обоснованных решений в управлении финансами хозяйственного субъекта.

Принятие управленческих решений в системе финансового менеджмента базируется на ряде взаимосвязанных фундаментальных концепций, развитых в рамках теории финансов.

Концепция (лат. conceptio) - это система взглядов, отражающая понимание явлений и процессов, т.е. с помощью концепции выражается точка зрения на сущность и направления развития исследуемого явления или процесса. В финансовом менеджменте сформирован ряд концепций, в их числе: концепция временной стоимости денежных ресурсов, концепция учета влияния фактора инфляции, концепция учета фактора риска и пр. В рамках данного вопроса рассмотрены концепции, являющиеся основой для выполнения расчетов и принятия управленческих решений. При этом следует понимать, что количество рекомендуемых в качестве базовых концепций сильно варьируется в зависимости от того, чьи интересы отстаивает менеджер. Наиболее распространены следующие:

1. Концепция идеальных рынков капитала.

2. Концепция учета фактора инфляции

3. Гипотеза эффективности рынка.

4. Анализ дисконтированного денежного потока.

5. Соотношение между риском и доходностью.

6. Теория структуры капитала Модильяни-Миллера.

7. Теория дивидендов Модильяни-Миллера.

8. Теория ценообразования опционов.

9. Теория агентских отношений.

10. Концепция асимметричной информации.

Более подробно:

1. Концепция идеальных рынков капитала.

Большинство ранних теорий финансов основано на допущении существования идеальных рынков капитала (perfect capital markets). Идеальный рынок капитала – это рынок, на котором не существует никаких затруднений, вследствие чего обмен ценных бумаг и денег совершается легко и не сопряжен с какими-либо затратами. Идеальный рынок капитала имеет следующие характеристики:

Отсутствуют трансакционные затраты;

Отсутствуют налоги;

Имеется большое количество покупателей и продавцов, и ни один из них не может повлиять на рыночную цену финансовых активов;

Существует равный доступ на рынок для всех инвесторов;

Все субъекты рынка имеют одинаковый объем информации;

Все субъекты рынка имеют одинаковые ожидания;

Отсутствуют затраты, связанные с финансовыми затруднениями (угроза банкротства).

2. Концепция учета фактора инфляции.

Концепция заключается в необходимости реального отражения стоимости активов и денежных потоков и обеспечения возмещения потерь доходов, вызываемых инфляционными процессами, при осуществлении долговременных финансовых операций.

Инфляция - процесс постоянного превышения темпов роста денежной массы над товарной (включая стоимость работ и услуг), в результате чего происходит переполнение каналов обращения деньгами, что приводит к их обесценению и росту цен на товары.

Рассмотрим наиболее важные термины и понятия, применяемые при оценке инфляционных процессов.

Номинальная процентная ставка - это ставка, устанавливаемая без учета изменения покупательной стоимости денег в связи с инфляцией.

Реальная процентная ставка - это ставка, устанавливаемая с учетом изменения покупательной стоимости денег в связи с инфляцией.

Инфляционная премия - это дополнительный доход, выплачиваемый (или предусмотренный к выплате) кредитору или инвестору с целью возмещения потерь от обесценения денег, связанного с инфляцией.

Для прогнозирования годового темпа инфляции используется формула:

ТИг = (1 + ТИм)*12 – 1,

Где: ТИг – прогнозируемый годовой темп инфляции, в долях единицы;

ТИм – ожидаемый среднемесячный темп инфляции в предстоящем периоде, в долях единицы.

Для оценки будущей стоимости денег с учетом фактора инфляции используется формула, построенная на основе модели Фишера:

S = P * [(l + Ip) * (1 + T)]*n - 1,

Где: S – номинальная будущая стоимость вклада с учетом фактора инфляции;

Р – первоначальная стоимость вклада;

Iр – процентная ставка, в долях единицы;

Т – прогнозируемый темп инфляции, в долях единицы;

n – количество интервалов, по которым осуществляется начисление процентов.

Модель Фишера имеет вид:

I = i + а + i * а,

Где: I – реальная процентная премия;

i – номинальная процентная ставка;

а – темп инфляции.

Эта модель предполагает, что для оценки целесообразности инвестиций в условиях инфляции недостаточно просто сложить номинальную процентную ставку и прогнозируемый темп инфляции, необходимо к ним добавить сумму, представляющую собой их произведение i * а.

Необходимо отметить, что прогнозирование темпов инфляции является достаточно сложным и трудоемким процессом, результаты которого имеют вероятностный характер и подвержены существенному влиянию субъективных факторов. На практике для упрощения расчетов и избежания необходимости учета инфляции расчеты выполняются в твердых валютах.

3. Гипотеза эффективности рынка.

Принятие решений на рынке капитала тесно связаны с концепцией эффективности рынка. Логика подобных операций такова. Объем сделок по покупке или продаже ценных бумаг зависит от того, насколько точно текущие цены соответствуют внутренним стоимостям. Цена зависит от многих факторов, в том числе и от информации. Предположим, что на рынке, находящемся в состоянии равновесия, появилась новая информация о том, что цена акций некоторой компании занижена. Это приведет к повышению спроса на акции и последующему росту цены до уровня, соответствующего внутренней стоимости этих акций. Насколько быстро информация отражается на ценах, характеризуется уровнем эффективности рынка. В приложении к рынку капитала термин «эффективность» понимается в информационном плане, т.е. степень эффективности рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и доступности информации участникам рынка. В научной литературе рассматриваемая концепция известна как гипотеза эффективности рынка «Efficient Market Hypothesis».

Согласно этой гипотезе при полном и свободном доступе участников рынка к информации цена акции на данный момент является лучшей оценкой ее реальной стоимости. В условиях эффективного рынка любая новая информация немедленно отражается на ценах финансовых активов. Более того, эта информация поступает на рынок случайным образом. Эффективность рынка обеспечивается выполнением 4 условий:

1. информация становится доступной всем субъектам рынка одновременно, и ее получение не связано с какими-либо затратами;

2. отсутствуют трансакционные затраты, налоги и другие факторы, препятствующие заключению сделок;

3. сделки, совершаемые отдельным физическим или юридическим лицом, не могут повлиять на общий уровень цен;

4. все субъекты рынка действуют рационально, стремясь максимизировать ожидаемую выгоду.

Очевидно, что все эти 4 условия не соблюдаются ни на одном реальном рынке. Поэтому в теорию вводятся более слабые предпосылки об информационной эффективности. Выделяют 3 формы эффективности: слабую, умеренную и сильную.

В целом имеющиеся доказательства указывают на то, что рынки ценных бумаг являются эффективными, но не идеально эффективными.

4. Анализ дисконтированного денежного потока.

Выбор варианта инвестирования основывается на количественной оценке денежного потока, связанного с проектом как совокупности генерируемых этим проектом притоков и оттоков денежных средств в разрезе выделенных временных периодов. Процесс оценки будущих денежных потоков называется анализом дисконтированного денежного потока (Discounted Cash Flow). Концепция анализа DCF была разработана Джоном Бэрром Уильямсом. Майрон Гордон впоследствии применил этот метод для управления финансами корпораций, а также использовал в исследованиях цены капитала.

Временная ценность денег является объективно существующей характеристикой денежных ресурсов, смысл ее состоит в том, что денежная единица, имеющаяся сегодня, и денежная единица, ожидаемая к получению через какое-то время не равноценны. Эта неравноценность объясняется действием 3 основных причин:

Инфляцией,

Риском неполучения ожидаемой суммы,

Оборачиваемостью капитала.

Важную роль в анализе DCF играет концепция альтернативных затрат. Предположим, что Вы неожиданно выиграли в лотерею 100000 рублей, затем Вы оцениваете несколько альтернативных вариантов инвестирования этой суммы. Могут ли эти 100000 рублей рассматриваться как бесплатный капитал? Нет. Инвестируя 100000 рублей в один из проектов, Вы лишаетесь возможности вложить во все другие проекты. Т.о., стоимость инвестированного капитала принимается в размере альтернативных затрат. Следовательно, ставка дисконтирования должна отражать доход, который мог бы быть получен при инвестировании средств в наилучший из возможных альтернативных проектов, имеющих одинаковую степень риска. Если при определении NPV текущая стоимость рассчитывается на основе ставки дисконтирования, равной стоимости капитала фирмы, то можно говорить, что в этом случае применяется концепция альтернативных затрат. Т.к. вместо инвестирования средств в данный проект фирма могла бы вложить их в ценные бумаги, имеющие ту же степень риска, что и проект, и получить доход, соответствующий цене капитала фирмы. Ставка дисконтирования учитывает 3 фактора: степень риска конкретного денежного потока, т.е. чем выше риск, тем выше ставка; превалирующий уровень доходности (ставка должна отражать среднюю доходность, сложившуюся в экономике); периодичность денежных потоков.

5. Соотношение между риском и доходностью

Концепция компромисса между риском и доходностью (risk/return tradeoff) состоит в том, что получение любого дохода сопряжено с риском, причем связь прямо пропорциональная: чем выше ожидаемая доходность, тем выше степень риска, связанная с возможным неполучением этой доходности. Категория риска в финансовом менеджменте рассматривается в различных аспектах: при оценке инвестиционных проектов, формировании инвестиционного портфеля, выборе финансовых инструментов, принятии решений по структуре капитала, обосновании дивидендной политики.

Основные выводы теории Марковица:

1. для минимизации риска инвесторам следует объединять рисковые активы в портфель;

2. уровень риска по каждому отдельному виду активов следует измерять неизолированно от остальных активов, а с точки зрения его влияния на общий уровень риска диверсифицированного портфеля инвестиций.

При этом теория портфеля не конкретизирует взаимосвязь между риском и доходностью. Данную взаимосвязь учитывает модель оценки доходности финансовых активов (CAPM), разработанная У. Шарпом, Дж. Моссином и Дж. Линтнером. Согласно этой модели требуемая доходность для любого вида рисковых активов представляет собой функцию трех переменных: безрисковой доходности, средней доходности на рынке и индекса колеблемости доходности данного финансового актива по отношению к доходности на рынке в среднем.

6. Теория структуры капитала Модильяни-Миллера.

Ключевой вопрос финансового менеджера всегда ставится жестко: формирование капитала фирмы. В 1958 г. Франко Модильяни и Мертон Миллер опубликовали работу «The Cost of Capital, Corporation Finance, and the Theory of Investment», ставшую настоящим открытием в теории финансов. Они пришли к выводу, что стоимость любой фирмы определяется исключительно ее будущими доходами и не зависит от структуры капитала. При доказательстве теоремы они исходили из наличия идеального рынка капитала. Существо доказательства состоит в следующем: если финансирование деятельности фирмы более выгодно за счет заемного капитала, то владельцы акций финансово независимой фирмы предпочтут продать свои акции, использовав вырученные средства на покупку акций и облигаций финансово зависимой компании в той же пропорции, что и структура капитала этой фирмы.

И наоборот, если финансирование фирмы оказывается более выгодным при использовании собственного капитала, то акционеры финансово зависимой фирмы продадут свои акции и купят на вырученные средства акции финансово независимой фирмы и, взяв в банке под залог этих акций заем, купят дополнительное количество акций той же фирмы. Доход нового пакета акций инвестора после вычета процентов за кредит окажется выше прежнего дохода. Тогда продажа пакета акций финансово зависимой фирмы приведет к снижению ее стоимости, а больший доход, получаемый акционерами финансово независимой фирмы, приведет к увеличению ее стоимости. Таким образом, арбитражные операции с заменой ценных бумаг более дорогой фирмы ценными бумагами более дешевой принесут дополнительный доход частным инвесторам, что приведет в конечном счете к выравниванию стоимости всех фирм одного класса с одинаковым доходом.

В 1963 г. Модильяни-Миллер опубликовали вторую работу по структуре капитала «Corporate Income Taxes and the Cost of Capital: A Correction», в которой ввели в первоначальную модель фактор налогообложения корпораций. С учетом наличия налогов было доказано, что цена акций фирмы непосредственно связана с использованием заемного финансирования: чем выше доля заемного капитала, тем выше цена акций. Такой вывод обусловлен налогообложением доходов корпораций в США. Проценты по кредитам выплачиваются из прибыли до уплаты налогов, что уменьшает размер налогооблагаемой базы и величину налогов. Часть налогов перекладывается с корпорации на ее кредиторов, а финансово независимой фирме приходится самой нести все бремя налогов. Таким образом, при увеличении доли заемного капитала увеличивается доля чистого дохода фирмы, остающаяся в распоряжении акционеров.

7. Теория дивидендов Модильяни-Миллера

Доказывает, что политика выплаты дивидендов не влияет на стоимость фирмы (“Dividend Policy, Growth and the Valuation of Shares”, 1961; “Dividend Policy and Market Valuation: A Reply”, 1963).

Также как и предыдущая она базируется на ряде предпосылок. Суть теории в том, что каждый доллар, выплаченный сегодня в виде дивидендов, уменьшает нераспределенную прибыль, которая могла бы быть инвестирована в новые активы, и данное уменьшение должно быть компенсировано за счет эмиссии акций. Новым акционерам необходимо будет выплачивать дивиденды, и эти выплаты снижают текущую стоимость ожидаемых дивидендов для предыдущих акционеров на величину, равную сумме дивидендов, полученных в текущем году. Таким образом, каждый доллар полученных дивидендов, лишает акционеров будущих дивидендов на эквивалентную величину. Поэтому акционерам будет безразлично: получить дивиденд на сумму 1 доллар сегодня или получить дивиденд в будущем, текущая стоимость которого составляет 1 доллар. Следовательно, политика выплаты дивидендов не влияет на цену акций.

8. Теория ценообразования опционов

Опцион представляет собой право купить или продать определенные активы по заранее установленной цене в течение заданного периода времени. Формализованная модель ценообразования опционов появилась в 1973 г., когда Фишер Блэк и Майрон Скоулз опубликовали работу, в которой излагалась получившая широкую известность модель ценообразования опционов Блэка-Скоулза (OPM).

До недавнего времени теория ценообразования опционов не считалась важным разделом финансового менеджмента. Однако некоторые решения финансового менеджмента могут быть приняты на основании этой теории. Например, при прекращении арендных соглашений, отказа от реализации проектов.

9. Теория агентских отношений

Известно, что целью фирмы является максимизация богатства ее акционеров, что сводится к максимизации стоимости фирмы. Однако интересы владельцев компании и ее управленческого персонала могут не совпадать. Цели управленческого персонала – максимизация жалованья, приобретение связей, максимизация привилегий. Тот факт, что владельцы фирмы предоставляют менеджерам право принятия решений, создает потенциальный конфликт интересов, который рассматривается в рамках теории агентских отношений (Agency theory). Доверителями являются акционеры, а менеджеры – это их агенты. Основоположниками концепции агентских отношений, сформулированной в рамках финансового менеджмента, являются Майкл Дженсен и Уильям Меклинг.

Агентские отношения возникают в тех случаях, когда собственники нанимают управленческий персонал и наделяют его полномочиями по принятию решений. Один из таких конфликтов связан с решением: получить сиюминутную прибыль или инвестировать ее в перспективный проект. В контексте финансового менеджмента различают агентские отношения между: акционерами и менеджерами; кредиторами и акционерами. Чтобы нивелировать возможные противоречия между целевыми установками конфликтующих групп и, в частности, ограничить возможность нежелательных действий менеджеров исходя из собственных интересов, владельцы компании вынуждены нести агентские издержки.

1. Расходы на осуществление контроля за деятельностью менеджеров. Например, затраты на проведение аудиторских проверок.

2. Расходы на создание организационной структуры, ограничивающей возможность нежелательного поведения менеджеров. Например, введение в состав правления внешних инвесторов.

3. Альтернативные затраты, возникающие в тех случаях, когда условия, установленные акционерами, ограничивают действия менеджеров, противоречащих интересам владельцев. Например, голосование по определенным вопросам на общем собрании.

Агентские затраты могут увеличиваться, пока каждый доллар их прироста обеспечивает увеличение богатства акционеров более, чем на 1 доллар.

Механизмы, побуждающие менеджеров действовать в интересах акционеров.

1. Система стимулирования на основе показателя деятельности фирмы.

2. Непосредственное вмешательство акционеров.

3. Угроза увольнения.

4. Угроза скупки контрольного пакета акций фирмы.

10. Концепция асимметричной информации

Теория асимметричности информации тесно связана с концепцией эффективности рынка капитала. Смысл ее состоит в том, что отдельные категории лиц могут владеть информацией, недоступной другим участникам рынка. В этом случае говорят о наличии асимметричной информации.

Носителями конфиденциальной информации чаще всего выступают менеджеры и отдельные владельцы компании. Существуют различные степени асимметрии. Слабая асимметрия, когда разница в информированности руководства фирмы и посторонних наблюдателей о деятельности компании слишком мала, чтобы дать преимущества менеджерам. Сильная асимметрия имеет место, когда менеджеры компании обладают конфиденциальной информацией, которая после ее обнародования значительно изменит котировку ценных бумаг фирмы. В большинстве случаев степень асимметрии находится посередине между двумя этими крайностями.

Влияние асимметричной информации на рынке исследовал в своей работе «The Market for «Lemons» Джордж Акерлоф. В английском языке a lemon помимо основного значения, понятного без перевода, имеет и второй смысл – абсолютно негодная вещь.

Дж. Акерлоф рассмотрел явление асимметричности информации на примере рынка подержанных автомобилей. На этом рынке продавцы знают о качестве машин гораздо больше, чем покупатели. Покупатели резонно задаются вопросом, почему продавцы избавляются от своих автомобилей. Выделим основные причины: одни каждые два года меняют модели автомобилей, другим необходима более вместительная машина, однако многие подержанные автомобили абсолютно негодные машины («лимоны»). Средний покупатель не может отличить хорошую машину от «лимона», поэтому он не хочет платить максимальную цену. Вероятность купить лимон равна 50%, соответственно покупатели согласны заплатить за любую подержанную машину 50% от стоимости хорошей подержанной машины. Поскольку покупатели снижают цену из-за неспособности отличить хорошую машину от «лимона», владельцы хороших машин не хотят их продавать. Следовательно, вероятность покупки «лимона» повысится и соответственно снизится цена. В конце концов, на продажу будут предлагаться только «лимоны» и рынок рухнет. Очевидно, что для улучшения работы рынка подержанных автомобилей необходимо уменьшить информационную асимметрию. Покупатель может научиться сам отличать хорошую машину от «лимона», может показать ее эксперту. Оба этих метода требуют дополнительных затрат, кроме того нельзя гарантировать, что эксперт даст объективную оценку. Со своей стороны, продавец автомобиля может рассказать о состоянии своей машины (метод «вешать лапшу на уши»). Он не требует затрат, но покупатель не может оценить истинность заверений продавца. Поэтому приемлемый способ для продавца совершить какое-либо действие, доказывающее хорошее состояние машины. Например, гарантия от поломки на 90 дней. Такое действие именуется сигналом. Совершая его, продавец дает покупателю сигнал, что он продает хорошую машину. При этом представляют ценность только правдивые сигналы, которые не могут быть имитированы недобросовестными продавцами.

Асимметричность информации является неотъемлемой частью рынка капитала, который очень чувствителен к новой информации. Поскольку главная цель менеджера состоит в максимизации богатства акционеров, то он заинтересован в том, чтобы максимально быстро довести до общего сведения благоприятную информацию. Например, с помощью организации пресс-конференции или выпуска пресс-релиза. Однако эта форма сигнализации имеет ограниченную ценность, так как нельзя оценить ее истинность. Классическим примером распространения благоприятной информации является объявление о выплате дивидендов, опубликование финансовой отчетности в соответствии с международными стандартами.

Наибольшую известность получила теория арбитражного це-

нообразования. Концепция АРТ была предложена известным спе-

циалистом в области финансов Стивеном Россом. В основу модели

заложено естественное утверждение о том, что фактическая доход-

ность любой акции складывается из двух частей; нормальной, или

ожидаемой, доходности и рисковой, или неопределенной, доходно-

сти. Последний компонент определяется многими экономическими

факторами, например, рыночной ситуацией в стране, оцениваемой

валовым внутренним продуктом, стабильностью мировой экономики,

инфляцией, динамикой процентных ставок и др.

Две другие альтернативы модели САРМ – теория ценообразова-

ния опционов и теория преференций состояний в условиях неопреде-

ленности - по теме или иным причинам еще не получили достаточно-

го развития и находится в стадии становления. В частности, в от-

ношении теории SРТ можно упомянуть, что ее изложение носит

весьма теоретизированный характер и, например, подразумевает не-

обходимость получения достаточно точных оценок будущих со-

стояний рынка.

Зарождение теории ОРТ связывают с именами Ф. Блэка и

М. Скоулза, а теории преференций – с именем Дж. Хиршлифера.

Проблема взаимосвязи цены финансовых активов и информа-

ции, циркулирующей на рынке капитала, исследовалась с конца

50-х годов. Однако рубежной считается статья Ю. Фамы, в которой

обсуждается выделение трех форм эффективности рынка капитала

– сильной, умеренной и слабой. Последующие разработки в этой

области в этой области в основном не затрагивали теоретических ас-

пектов предложенной классификации, а лишь касались эмпириче-

ского ее подтверждения.

Во второй половине 50-х годов проводились интенсивные

исследования по теории структуры капитала и цены источников

финансирования. Начало этим исследованиям было положено еще в 30-е годы работами Дж. Уильямса и позднее продолжено в начале

50-х годов Д. Дюраном. Тем не менее, является общепризнанным,

что основной вклад по данному разделу был сделан Ф.Модильяни "

М. Миллером. Поскольку их теория базировалась на ряде предпосы-

лок, носящих "ограничительный характер, дальнейшие исследования

в этой области были посвящены изучению возможностей ослабле-

ния этих ограничений. Кроме того, исследовались возможности

применения различных моделей, в частности САРМ, для расчета

стоимости капитал; различных источников.

Из всех упомянутых новаций два направления - теория

портфеля и теория структуры капитала - представляют собой серд-

цевину науки и техники управления финансами крупной компании,

поскольку позволяют ответить на два принципиально важных вопро-

са: откуда взять и куда вложить финансовые ресурсы. Вероятно, не

дильяни и Миллера, рассматривается крупнейшими специалистами

в области теории финансов Т.Е. Коуплэндом и Дж.Ф. Уэстоном

как рубежный, начиная с которого от прикладной микроэкономики

отпочковалось самостоятельное направление, известное ныне как со-

временная теория финансов.

Именно в рамках современной теории финансов в дальнейшем

сформировалась Прикладная дисциплина финансовый менеджмент

как наука, посвященная методологии и технике управления финанса-

ми крупной компании. Произошло это в основном путем естествен-

ного дополнения базовых разделов теории финансов аналитиче-

скими разделами бухгалтерского учета (анализ финансового со-

стояния компании, анализ и управление дебиторской задолженно-

стью и др.) и некоторым понятийным аппаратом теории управле-

ния. Первые монографии по новой дисциплине, которые можно было

использовать и как учебные пособия, появились в ведущих англоя-

зычных странах в начале 60-х годов. Сейчас уже можно говорить о

том, что финансовый менеджмент окончательно сформировался

не только как самостоятельное научное направление и практическая

деятельность, но и как учебная дисциплина.

Синтез теории управления, теории финансов и аналити-

ческого аппарата, бухгалтерского учета в самостоятельное направ-

ление - «финансовый менеджмент», не только вполне объясним, но

и не является чем-то абсолютно уникальным. Подобные метамор-

фозы обусловленные усилением управленческих аспектов, смысл ко-

торого заключается в том, что, например, учет или анализ важны не

только и не столько сами по себе, а лишь с позиции повышения эф-

фективности управленческих решений, имеют место и в других раз-

делах науки и практики. Одним из наиболее показательных приме-

ров служит трансформация управленческого учета в рамках англо-

американской модели бухгалтерского учета. Соответствующий круг

вопросов обособлялся сначала как «Учет затрат», затем как

«Управленческий учет», а в последнее время он все чаще трактуется

как «Управление затратами».

быть определена по-разному. В частности, как это видно из преды-

дущих пояснений, один из подходов может быть таким. Управление

финансами крупной компании осуществляется исходя из интересов

ее владельцев. Нетрудно сформулировать совокупность целевых ус-

тановок, ранжированных по приоритетности или упорядоченных в

виде дерева целей, которые устанавливаются акционерами при соз-

дании компании. Как отмечалось выше, чаще всего при этом выделя-

ется основная цель – максимизация цены фирмы путем наращива-

ния ее капитализированной стоимости. Для достижения этой цели в

рамках управления финансами компании должны приниматься ре-

шения по трем ключевым направлениям:

Инвестиционная политика;

Управление источниками средств (т.е. откуда брать

средства и какова оптимальная структура источников финансирова-

Дивидендная политика.

В рамках первого направления определяется, куда следует

вкладывать финансовые ресурсы для того, чтобы обеспечить дос-

тижение основной цели. Поскольку речь в этом случае идет о коли-

чественных характеристиках и сравнительном анализе инвестици-

онных проектов, которые, как ожидается, принесут определенный

доход в буем, любые оценки, во-первых, являются многовариантны-

ми, формируемыми в рамках имитационного моделирования, во-

вторых, имеют вероятностную природу и, в-третьих, связаны с оп-

ределенным риском. Содержание второго и третьего направлений

видно из их названий, отметим также, что они жестко взаимосвязаны

между собой, поскольку никакие решения по структуре источников

не могут быть приняты без учета особенностей принятой диви-

дендной политики.

Приведенная логика выделения разделов финансового ме-

неджмента может быть наглядно интерпретирована с помощью ба-

ланса компании, представляющего собой одну из наиболее

полных и эффективных моделей описания ее имуществен-

ного и финансового положения: актив баланса показывает, во

что инвестированы средства компании; пассив - каковы источни-

ки этих средств. Из рассмотрения баланса видно, что каждое из

трех вышеописанных ключевых направлений может быть далее

структурировано с той или иной степенью детализации. В ча-

стности, инвестиционная политика включает в себя не только

управление финансовыми активами, но и основными средствами и

оборотными активами, а также оценку инвестиционных проектов.

Концепция (от латинского conceptio  понимание, система) представляет собой определенный способ понимания. С помощью концепции или системы концепций выражается основная точка зрения на данное явление, задаются рамки, определяющие сущность и направления развития этого явления.

Финансовый менеджмент базируется на ряде взаимосвязанных фундаментальных концепций, развитых в рамках теории финансов.

Основополагающими являются следующие:

1. Концепция денежного потока , которая предполагает идентификацию денежного потока , его продолжительность и вид, оценку факторов, определяющих величину его элементов, выбор коэффициента дисконтирования и оценку риска, связанного с данным потоком.

2. Концепция временной оценки денег , смысл которой состоит в том, что денежная единица, имеющаяся сегодня, и денежная единица, ожидаемая к получению через некоторое время, не равноценны.

Эта неравноценность определяется действием трех основных причин, а именно: инфляцией , риском неполучения ожидаемой суммы и оборачиваемостью .

3. Концепция компромисса между риском и доходностью. Получение любого дохода в бизнесе связано с определенным риском. Связь между этими характеристиками прямо пропорциональная. Категория риска используется в оценке инвестиционных проектов , формировании инвестиционного портфеля , выборе финансовых инструментов, принятии решений по структуре капитала и др.

4. Концепция стоимости капитала. Обслуживание того или иного источника обходится предприятию неодинаково. Каждый источник финансирования имеет свою стоимость : например, за банковский кредит необходимо платить проценты , за выпуск акций  выплачивать дивиденды и т. п. Количественная оценка стоимости капитала имеет важнейшее значение в анализе инвестиционных проектов и выборе альтернативных вариантов финансирования деятельности предприятия.

5. Концепция асимметричной информации. Отдельные категории лиц могут владеть информацией, недоступной всем участникам рынка в равной мере. В этом случае говорят о наличии асимметричной информации. Носителями такой информации чаще всего могут быть менеджеры и отдельные владельцы предприятия. Эта информация может использоваться ими различными способами.

Асимметричность информации способствует существованию рынка капитала, так как каждый потенциальный инвестор имеет собственное мнение по поводу соответствия цены и внутренней стоимости финансового инструмента. Каждый полагает, что именно он обладает некой информацией, недоступной другим участникам рынка. Чем большее число участников придерживается такого мнения, тем более активно осуществляются операции купли-продажи.

6. Концепция агентских отношений. По мере усложнения форм организации бизнеса данная концепция становится все актуальней. Большинству предприятий присущ разрыв между функцией владения и функцией управления и контроля. Интересы владельцев предприятия и его управленческого персонала могут не совпадать (например, альтернативное решение  получение сиюминутной прибыли или получение большей прибыли в перспективе). Чтобы сгладить возможные противоречия между участниками группы, в частности, ограничить возможность нежелательных действий менеджеров, владельцы предприятия вынуждены нести так называемые агентские издержки . Их величина должна учитываться при принятии решений финансового характера.

7. Концепция альтернативных издержек (затрат упущенных возможностей). Принятие любого решения финансового характера почти всегда связано с отказом от альтернативного варианта.

Обычно решение принимается в результате сравнения альтернативных затрат, выражаемых в виде абсолютных или относительных показателей.

Концепция альтернативных затрат играет важную роль в оценке вариантов возможного вложения капитала, использования производственных мощностей, выбора политики кредитования покупателей и др.

8. Концепция временной неограниченности функционирования хозяйствующего субъекта . Смысл ее состоит в том, что предприятие, однажды возникнув, будет существовать вечно.

Хотя эта концепция достаточно условна (все имеет начало и конец, например, в уставных документах может быть предусмотрен срок функционирования конкретного предприятия), но, основывая предприятие, его владельцы обычно исходят из стратегических, долгосрочных установок.

Эта концепция очень важна. Она служит основой стабильности и определенной предсказуемости динамики цен на фондовом рынке , дает возможность использования фундаменталистского подхода для оценки финансовых активов и т. д.

Концепция в явной или не явной форме предусматривается основными нормативными документами России (например, в Федеральном законе «Об акционерных обществах », ст. 2: «Общество создается без ограничения срока, если иное не установлено его уставом»).

Управление финансовой деятельностью компании осуществляется на основе следующих общих принципов:

принцип хозяйственной самостоятельности, состоящий в самостоятельности принятия решений в области управления финансов компании с учетом существующего законодательства;
принцип самофинансирования, означающий приоритет собственных источников финансирования и привлеченных на платной основе финансовых ресурсов в развитие компании;
принцип ответственности за результаты хозяйственной деятельности, предусматривающий систему штрафов за нарушение договорных обязательств, расчетной дисциплины, налогового законодательства;
принцип заинтересованности в ведении коммерческой деятельности, выражающийся в возможности компании извлекать прибыль и зависящий от государственной экономической политики, прежде всего налогового законодательства;
принцип экономической эффективности, состоящий в достижении устойчивого и растущего превышения доходов над расходами компании;
принцип создания финансовых резервов, предназначенных для защиты компании от финансовых рисков, возникающих в результате колебаний рыночной конъюнктуры и ошибок при проведении государственной экономической политики;
принцип финансового контроля, заключающийся в проверке законности, целесообразности и результативности финансовых потоков компании.

На практике все эти принципы управления финансовыми потоками компании применяются одновременно и распространяются на все области финансов компании.

В основе финансового менеджмента лежит ряд фундаментальных концепций, составляющих его структуру и задающих основные направления развития. Наиболее значимыми из них являются следующие:

1. Временная стоимость денег. С позиций финансового менеджмента одна и та же денежная сумма имеет для компании разную ценность в различные моменты времени. Во-первых, деньги обесцениваются в результате инфляции. Во-вторых, и это самое главное, капитал должен «работать», т.е. приносить определенный доход по прошествии некоторого периода времени. Наконец, чем отдаленнее предполагаемый срок получения денежной суммы, тем выше риск возможного неплатежа. Таким образом, текущий финансовый эквивалент будущей денежной суммы оказывается тем ниже, чем выше уровень инфляции и требуемая доходность финансовой операции и чем отдаленнее срок получения данной суммы. Временной аспект необходимо учитывать при планировании, анализе и оценке будущих денежных потоков, оценке эффективности капиталовложений и во всех остальных случаях, когда необходимо сравнивать денежные суммы, относящиеся к разным моментам времени.

Концепция временной стоимости денег реализуется в финансовом менеджменте через инструмент финансовой математики, называемой также математическими основами финансового менеджмента.

2. Зависимость между доходностью финансовой операции и связанным с ней уровнем риска. Большинство людей, независимо от рода их деятельности, отрицательно относятся к риску. Каждому предпринимателю, инвестору, финансисту хотелось бы вкладывать свои средства в стабильные надежные предприятия и постоянно получать гарантированный высокий доход. Однако стабильность и надежность обычно сочетаются с весьма умеренной прибылью, а высокие доходы, как правило, сопряжены со значительным риском. И это вполне объяснимо. Хотя так называемый средний инвестор не любит рисковать, всегда находятся те, кто готов пойти на риск и вложить капиталы в сомнительное предприятие в расчете на значительную прибыль. Следовательно, высокие доходы есть не что иное, как плата за риск. Соответственно, неполучение высоких доходов - тоже плата, в данном случае, за отсутствие серьезного риска.

Очевидно, доходность любой финансовой операции тем выше, чем она рискованнее, а также чем меньше среди потенциальных инвесторов любителей риска, т.е. тех, кто готов вкладывать средства в рискованную операцию.

3. Альтернативная доходность. Поскольку в условиях рыночной экономики существует большое многообразие финансовых инструментов, у финансового менеджера всегда есть возможность выбора между различными объектами вложения капитала.

Доход, не полученный в результате отказа от участия в некоторой операции, имеющей минимальный риск и минимальную, но при этом гарантированную доходность, должен учитываться в качестве альтернативных затрат при принятии любых решений, связанных с использованием финансовых ресурсов компании.

Ставка альтернативной доходности используется также в качестве ставки, характеризующей минимально приемлемую доходность инвестиций компании.

Очень часто в качестве ставки альтернативной доходности используется ставка рефинансирования Центробанка, если у компании нет оснований выбрать для этой цели какую-либо другую величину.

4. Стоимость капитала. Любая финансово-экономическая деятельность требует постоянных вложений капитала. Для поддержания и расширения производственного процесса и повышения его эффективности, внедрения новых технологий и освоения новых рынков необходимы прямые инвестиции (капитальные вложения). Источником инвестиций могут быть бюджетные ассигнования, различного рода ссуды, кредиты и займы, собственные средства организации, акционерный капитал.

Стоимость капитала представляет собой цену, которую компания платит за его использование, т.е. годовые расходы по обслуживанию задолженности перед инвесторами и кредиторами.

Как правило, инвестируемый капитал складывается из нескольких различных источников, каждый из которых имеет для компании определенную цену (проценты по кредитам и займам, дивиденды акционерам и пр.). Общая цена всего капитала складывается из стоимостей отдельных его составляющих.

Концепция стоимости капитала является одной из базовых в теории финансового менеджмента. Она не сводится только к исчислению относительной величины общих денежных выплат, которые необходимо перечислить владельцам, предоставившим финансовые ресурсы, но, главное, характеризует тот уровень доходности инвестированного капитала, который должна обеспечить компания, чтобы не уменьшить свою рыночную стоимость.

5. Эффективность рынка. Финансовый рынок обладает свойством эффективности, если он дает адекватную оценку обращающимся на нем активам. То есть эффективность рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и равной доступности имеющейся информации всем участникам рынка. На эффективном рынке никакой инвестор не может получить повышенный, по сравнению со среднерыночным, доход за счет имеющейся у него дополнительной информации. Цены на рыночные инструменты соответствуют ожидаемым по ним денежным потокам, любые отклонения достаточно быстро выравниваются.

Данное соображение учитывается инвесторами при выборе объектов вложения капитала и лежит в основе ряда портфельных теорий (САРМ, APT). В то же время ни один из существующих на данный момент рынков ценных бумаг не может быть назван эффективным в полной мере.

Рассмотренные принципы и концепции создают основу для разработки и использования разнообразных финансовых методов управления денежными потоками компании, которые представляют собой конкретные способы, приемы и модели, обеспечивающие это управление.

К наиболее важным из них относятся финансовый учет, финансовый анализ, финансовое планирование и финансовый контроль.

Финансовый учет как метод управления финансовыми потоками компании представляет систему учетных процедур, отражающих состояние и движение имущества, обязательств, доходов и расходов компании на основе свершившихся фактов хозяйственной жизни. Результатом финансового учета является финансовая информация о финансовых потоках и финансовом положении компании, сгруппированная по специально предусмотренным правилам в виде отчетных форм. Финансовый учет в российских компаниях строится с учетом международных стандартов финансовой отчетности (МСФО). К основным требованиям МСФО относятся полнота, достоверность, прозрачность финансовой отчетности. В соответствии с этими требованиями финансовая отчетность российских компаний включает три базовые формы: бухгалтерский (финансовый) баланс, отчет о прибылях и убытках, отчет о движении денежных средств компании. Финансовый баланс дает общее, комплексное представление о финансовом состоянии компании и его изменении в отчетном периоде. Отчет о прибылях и убытках дает информацию о финансовых результатах деятельности компании в отчетном периоде. Отчет о движении денежных средств предоставляет информацию о денежных потоках компании.

Финансовый анализ, являясь методом управления финансовыми потоками компании, заключается в оценке эффективности управления денежными потоками и всей финансово-хозяйственной деятельности компании за прошедший период, а также в определении возможностей ее повышения в перспективе. Финансовый анализ проводится на основе данных финансового учета компании и источников, характеризующих внешнюю среду. К основным видам финансового анализа относятся: экспресс-анализ (предназначен для получения экстренного общего представления о финансовых потоках и текущем финансовом состоянии компании), комплексный финансовый анализ (предназначен для глубокой, комплексной оценки всех аспектов финансовой деятельности компании), ориентированный финансовый анализ (предназначен для оценки отдельных аспектов финансовой деятельности компании, например, состояния кредиторской задолженности).

Основными методами финансового анализа являются: горизонтальный (сравнение денежных потоков во времени); вертикальный (определение структурного влияния отдельных финансовых потоков на финансовый результат деятельности компании в целом); сравнительный (сопоставление финансовых потоков данной компании с финансовыми потоками других аналогичных отечественных и зарубежных компаний); метод финансовых коэффициентов (основан на расчете системы относительных показателей ликвидности, деловой активности, финансовой устойчивости, рентабельности компании).

Финансовое планирование, выступая в качестве метода управления финансовыми потоками компании, представляет собой процесс оптимизации этих потоков в перспективе. Основными целями этого процесса являются установление соответствия между наличием финансовых ресурсов компании и потребностью в них, выбор эффективных источников формирования финансовых ресурсов и выгодных вариантов их использования.

Финансовое планирование представляет систему долгосрочных, текущих и оперативных планов. В долгосрочном финансовом плане определяются ключевые финансовые параметры развития компании, разрабатываются стратегические изменения в движении ее финансовых потоков. В текущем финансовом плане все разделы плана развития компании увязываются с финансовыми показателями, определяется влияние финансовых потоков на производство, продажу, конкурентоспособность компании в текущем периоде. Оперативный финансовый план включает краткосрочные тактические действия - составление и исполнение платежного и налогового календаря, кассового плана на месяц, декаду, неделю.

Финансовый контроль как метод управления финансовыми потоками компании заключается в выявлении отклонений реальных финансовых потоков от стандартов их эффективности или нарушений в запланированном движении финансовых потоков компании. Отклонения и нарушения проявляются в разных формах: отсутствие денежных средств на расчетном счете компании, чрезмерные объемы запасов сырья и готовой продукции на складе, замедление темпов снижения себестоимости, нарушения в структуре источников финансового обеспечения или выполнении финансовых обязательств и другие.

Контроль над финансовыми потоками компании включает государственный, внутренний, аудиторский и общественный формы контроля. Государственный контроль направлен на выявление, предупреждение и пресечение ошибок и злоупотреблений в обеспечении финансовых потоков между компанией и государственными органами, и прежде всего в налоговых потоках. Внутренний контроль охватывает все конкретные хозяйственные и финансовые операции компании на основе имеющихся документов. Объектами внутреннего финансового контроля являются основные и оборотные средства, денежные доходы и резервы компании, себестоимость и прибыль, движение денежных документов и другие. Аудиторский контроль проводится независимыми аудиторами или аудиторскими организациями. Они проверяют финансовую отчетность, платежнорасчетную документацию, налоговые декларации и другие финансовые обязательства на их соответствие нормативным актам, действующим в Российской Федерации.

Заверенная независимыми аудиторами отчетность о финансовых потоках компании является надежным источником информации для внешних ее пользователей при принятии решений о вложении инвестиций в данную компанию, предоставлении ей кредитов, купле или продаже ценных бумаг компании и других. Общественный контроль над финансовыми потоками компании осуществляется контрагентами компании, кредиторами, инвесторами, конкурентами, средствами массовой информации.

Обобщение опыта отечественных компаний в управлении финансами позволяет сделать вывод, что на современном этапе развития управленческой культуры в России происходит переход от решения простых задач (планирование и анализ движения денежных средств) к более сложным, комплексным (бюджетирование, управление капиталом, управление стоимостью компании, разработка и реализация финансово-экономической стратегии). Внедрение качественно новых рыночных методов управления финансами позволяет снизить дефицит денежных средств, эффективно управлять капиталом компании, осуществлять анализ и управление ассортиментом продукции, проводить эффективную финансовую политику.

Финансовый менеджмент базируется на ряде взаимосвязанных фундаментальных концепций, развитых в рамках теории финансов. Концепция (от лат. «conception» - понимание, система) представляет собой определенный способ понимания и трактовки какого-либо явления. С помощью концепции или системы концепций выражается основная точка зрения на данное явление, задаются некоторые конструктивистские рамки, определяющие сущность и направления развития этого явления.

Финансовый менеджмент базируется на следующих взаимосвязанных основополагающих концепциях:

? концепция денежного потока;
? концепция временной ценности денежных ресурсов;
? концепция компромисса между риском и доходностью;
? концепция стоимости капитала;
? концепция эффективности рынка капитала;
? концепция асимметричности информации;
? концепция агентских отношений;
? концепции альтернативных затрат;
?концепция временной неограниченности функционирования хозяйствующего субъекта.

Одним из основных разделов работы финансового менеджера является выбор вариантов целесообразного вложения денежных средств. В частности, это делается в рамках анализа инвестиционных проектов, в основе которого лежит количественная оценка связанного с проектом денежного потока как совокупности генерируемых этим проектом притоков и оттоков денежных средств в разрезе выделенных временных периодов. Концепция денежного потока предполагает:

- идентификацию денежного потока, его продолжительность и вид;
- оценку факторов, определяющих величину его элементов;
- выбор коэффициента дисконтирования, позволяющего сопоставлять элементы потока, генерируемые в различные моменты времени;
- оценку риска, связанного с данным потоком и способ его учета .

Концепция временной ценности денежных ресурсов.

Смысл ее состоит в том, что денежная единица, имеющаяся сегодня, и денежная единица, ожидаемая к получению через какое-то время, не равноценны. Эта неравноценность определяется действием трех основных причин:

- инфляцией;
- риском неполучения ожидаемой суммы;
- оборачиваемостью.

Инфляция присуща практически любой экономике. Происходящее в условиях инфляции перманентное обесценение денег, вызывает, с одной стороны, естественное желание их куда-либо вложить, т.е. в известной мере стимулирует инвестиционный процесс, а, с другой стороны, как раз отчасти и объясняет, почему различаются деньги, имеющиеся в наличии и ожидаемые к получению.

Вторая причина различия - риск неполучения ожидаемой суммы - также достаточно очевидна. Любой договор, согласно которому в будущем ожидается поступление денежных средств, имеет ненулевую вероятность быть неисполненным вовсе или исполненным частично.

Третья причина - оборачиваемость - заключается в том, что денежные средства, как и любой актив, должны с течением времени генерировать доход по ставке, которая представляется приемлемой владельцу этих средств. В этом смысле сумма, ожидаемая к получению через некоторое время, должна превышать аналогичную сумму, которой располагает инвестор в момент принятия решения, на величину приемлемого дохода.

Поскольку решения финансового характера с необходимостью предполагают сравнение, учет и анализ денежных потоков, генерируемых в разные периоды времени, для финансового менеджера концепция временной ценности денег имеет особое значение.

Концепция компромисса между риском и доходностью.

Смысл концепции состоит в том, что получение любого дохода в бизнесе чаще всего сопряжено с риском. Причем связь между этими двумя взаимосвязанными характеристиками прямо пропорциональная: чем выше требуемая или ожидаемая доходность, т.е. отдача на вложенный капитал, тем выше и степень риска, связанного с возможным неполучением этой доходности; верно и обратное. Безусловно, в финансовом менеджменте могут ставиться и решаться различные задачи, в том числе и предельного характера, например максимизация доходности или минимизация риска, однако чаще всего речь идет о достижении разумного соотношения между риском и доходностью.

Категория риска в финансовом менеджменте принимается во внимание в различных аспектах: в приложении к оценке инвестиционных проектов, формированию инвестиционного портфеля, выбору тех или иных финансовых инструментов, принятию решений по структуре капитала, обоснованию дивидендной политики, оценке структуры затрат и др.

Концепция стоимости капитала

Деятельность любой компании возможна лишь при наличии источников ее финансирования. Они могут различаться по своей экономической природе, принципам и способам возникновения, способам и срокам мобилизации, продолжительности существования, степени управляемости, привлекательности с позиции тех или иных контрагентов и т.п. Однако, вероятно, наиболее важной характеристикой источников средств является стоимость капитала. Смысл концепции стоимости капитала состоит в том, что обслуживание того или иного источника обходится компании не одинаково. Каждый источник финансирования имеет свою стоимость. Стоимость капитала показывает минимальный уровень дохода, необходимого для покрытия затрат по поддержанию данного источника и позволяющего не оказаться в убытке. Не случайно количественная оценка стоимости капитала имеет ключевое значение в анализе инвестиционных проектов и выборе альтернативных вариантов финансирования деятельности компании .

Концепция эффективности рынка капитала.

В условиях рыночной экономики большинство компаний в той или иной степени связано с рынком капитала. Крупные компании и организации выступают там и в роли кредиторов, и в роли инвесторов, участие мелких фирм чаще всего ограничивается решением краткосрочных задач инвестиционного характера. В любом случае принятие решений и выбор поведения на рынке капитала, равно как и активность операций, тесно связаны с концепцией эффективности рынка. Логика подобных операций такова. Объем сделок по покупке или продаже ценных бумаг зависит от того, насколько точно текущие цены соответствуют внутренним стоимостям. Цена зависит от многих факторов, в том числе и от информации. Предположим, что на рынке, находившемся в состоянии равновесия, появилась новая информация о том, что цена акций некоторой компании занижена. Это приведет к немедленному повышению спроса на акции и последующему росту цены до уровня, соответствующего внутренней стоимости этих акций. Насколько быстро информация отражается на ценах и характеризуется уровнем эффективности рынка.

Прежде всего, подчеркнем, что в приложении к рынку капитала термин «эффективность» понимается не в экономическом, а в информационном плане, т.е. степень эффективности рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и доступности информации участникам рынка. В научной литературе рассматриваемая концепция известна как гипотеза эффективности рынка (ЕМН). Согласно этой гипотезе при полном и свободном доступе участников рынка к информации цена акции на данный момент является лучшей оценкой ее реальной стоимости. В условиях эффективного рынка любая новая информация по мере ее поступления немедленно отражается на ценах на акции и другие ценные бумаги. Более того, эта информация поступает на рынок случайным образом, т.е. нельзя заранее предсказать, когда она поступит и в какой степени будет полезна.

Достижение информационной эффективности рынка базируется на выполнении ряда условий:

- рынку свойственна множественность покупателей и продавцов;
- информация становится доступной всем субъектам рынка капитала одновременно, и ее получение не связано с какими-либо затратами;
- отсутствуют транзакционные затраты, налоги и другие факторы, препятствующие совершению сделок;
- сделки, совершаемые отдельным физическим или юридическим лицом, не могут повлиять на общий уровень цен на рынке;
- все субъекты рынка действуют рационально, стремясь максимизировать ожидаемую выгоду;
- сверхдоходы от сделки с ценными бумагами как равновероятное прогнозируемое событие для всех участников рынка невозможны .

Очевидно, что не все из сформулированных условий выполняются в реальной жизни в полном объеме - информация не может быть равнодоступной, она не бесплатна, существуют налоги, затраты и т.п.

Безусловно, создание эффективного рынка, возможное в принципе, на практике нереализуемо. Ни один из существующих рынков ценных бумаг не признается аналитиками как эффективный в полном смысле этого слова, хотя существование слабой формы эффективности некоторых рынков подтверждается эмпирическими исследованиями.

Концепция асимметричности информации.

Концепция асимметричной информации тесно связана с концепцией эффективности рынка капитала. Смысл ее состоит в том, что отдельные категории лиц могут владеть информацией, недоступной всем участникам рынка в равной мере. Если такое положение имеет место, говорят о наличии асимметричной информации. Носителями конфиденциальной информации чаще всего выступают менеджеры и отдельные владельцы компаний. Эта информация может использоваться ими различными способами в зависимости от того, какой эффект, положительный или отрицательный, может иметь ее обнародование. В известной мере асимметричность информации способствует и существованию собственно рынка капитала. Каждый потенциальный инвестор имеет собственное суждение по поводу соответствия цены и внутренней стоимости ценной бумаги, базирующееся чаще всего на убеждении, что именно он владеет некоторой информацией, возможно, недоступной другим участникам рынка. Чем большее число участников придерживается такого мнения, тем более активно осуществляются операции купли/продажи. Без особого преувеличения можно утверждать, что достижение абсолютной информационной симметрии, поэтому равносильно подписанию смертного приговора фондовому рынку. Однако гипертрофированная информационная асимметрия также противопоказана рынку. Рынок капитала в принципиальном плане не слишком отличается от рынка товаров, однако некоторая информационная асимметрия является его непременным атрибутом, определяющим его специфику, поскольку этот рынок как никакой другой весьма чувствителен к новой информации. При определенных обстоятельствах влияние информации может иметь цепной характер и приводить к катастрофическим последствиям.

Концепция агентских отношений.

Концепция агентских отношений становится актуальной в условиях рыночных отношений по мере усложнения форм организации бизнеса. Большинству фирм, по крайней мере, тем, которые определяют экономику страны, в той или иной степени присущ разрыв между функцией владения и функцией управления и контроля, смысл которого состоит в том, что владельцы компании вовсе не обязаны вникать в тонкости текущего управления ею. Интересы владельцев компании и ее управленческого персонала могут совпадать далеко не всегда; особенно это связано с анализом альтернативных решений, одно из которых обеспечивает сиюминутную прибыль, а второе - рассчитано на перспективу . Выделяют и более дробные классификации конфликтующих подгрупп управленческих работников, каждая из которых отдает приоритет своим групповым интересам. Чтобы в известной степени нивелировать возможные противоречия между целевыми установками конфликтующих групп и, в частности, ограничить возможность нежелательных действий менеджеров исходя из собственных интересов, владельцы компании вынуждены нести так называемые агентские издержки. Существование подобных издержек является объективным фактором, а их величина должна учитываться при принятии решений финансового характера.

Концепции альтернативных затрат.

Одной из ключевых концепций в финансовом менеджменте является концепция альтернативных затрат, или затрат упущенных возможностей («opportunity cost»). Смысл ее состоит в следующем. Принятие любого решения финансового характера в подавляющем большинстве случаев связано с отказом от какого-то альтернативного варианта. Например, можно осуществлять транспортировку произведенной продукции собственным транспортом, а можно прибегнуть к услугам специализированных организаций. В этом случае решение принимается в результате сравнения альтернативных затрат, выражаемых чаще всего в виде относительных показателей. Данная концепция играет весьма важную роль в оценке вариантов возможного вложения капитала, использования производственных мощностей, выбора вариантов политики кредитования покупателей и др. Альтернативные затраты, называемые также ценой шанса, или ценой упущенных возможностей, представляют собой доход, который могла бы получить компания, если бы предпочла иной вариант использования имевшихся у нее ресурсов. Особенно ярко концепция альтернативных затрат проявляется при организации систем управленческого контроля. С одной стороны, любая система контроля стоит определенных денег, т.е. связана с затратами, которых в принципе можно избежать; с другой стороны, отсутствие систематизированного контроля может привести к гораздо большим потерям .

Концепция временной неограниченности функционирования хозяйствующего субъекта.

Эта концепция имеет огромное значение не только для финансового менеджмента, но и для бухгалтерского учета. Смысл ее состоит в том, что компания, однажды возникнув, будет существовать вечно. Безусловно, эта концепция в известном смысле умозрительна и условна, ибо все имеет свое начало и свой конец и, кроме того, уставными документами может предусматриваться вполне ограниченный срок функционирования конкретного предприятия. В любой стране ежегодно создается и одновременно ликвидируется достаточно большое число различных компаний; тем не менее, в данном случае речь идет не о каком-то конкретном предприятии, а об идеологии развития экономики путем создания самостоятельных конкурирующих между собой фирм. Основывая некую компанию, ее владельцы обычно исходят из стратегических, долгосрочных установок, а не из сиюминутных соображений (безусловно, возможны различные мотивы создания той или иной фирмы, в том числе и для проведения не вполне законных операций краткосрочного характера, но речь в данном случае идет не об этом). И для бухгалтера, и для финансового менеджера эта концепция чрезвычайно важна, поскольку дает основание применять учетные оценки в прогнозно-аналитической работе. Она служит основой стабильности и определенной предсказуемости динамики цен на рынке ценных бумаг. Действительно, если бы эта концепция была неверна в целом, то:

- во-первых, необходимо было бы постоянно использовать текущие рыночные оценки для составления отчетности,
- во-вторых, компаниям было бы практически невозможно мобилизовать источники на рынке капитала,
- в-третьих, фактически была бы подорвана идея равновесного рынка ценных бумаг, поскольку в ее основе лежат множественные расчеты теоретической стоимости финансовых активов исходя из прогнозных оценок генерируемых ими доходов .

Таким образом, даже краткая характеристика рассмотренных концепций позволяет получить представление об их исключительной важности. Знание их сути и взаимосвязи необходимо для принятия обоснованных решений в отношении управления финансами фирмы.

КАТЕГОРИИ